美國重啟順利，用連續申請確認經濟落底時刻！

本月美國 景氣循環 依舊落在第三象限（衰退）。所幸 4 月底美國各州開始陸續解封，經濟活動已有部分重啟。展望未來M平方以兩大重點，解析美國短期以及長線發展：

1）美國各州解封、經濟重啟進度順利，二次爆發風險可控機率高

本月 中部州聯盟 及 聯盟以外州 解封進度持續推進，如德州已經陸續開放一些人群密集的商業活動及空間，包括酒吧、水上遊樂園以及美食街等（25% 容量）。而重災區 東、西部聯盟 ，雖保持州級別的外出限制禁令至 6/13，但是也啟動了州級別以下的重啟計畫，如全美最大重災區紐約州的 10 區中，截至 5/27 已經有 8 區正式啟動該州的四階段重啟計畫。我們密切關注 2 次爆發的風險，從早期解封的喬治亞、佛羅里達及德州等，可發現疫情仍屬可控，不需要過度擔憂。

▌強烈建議：觀察美國各地區 疫情數據 與 解封進程

2）經濟數據如期大幅衰退，掌握 2 大關鍵數據

4 月如預期在強力減災措施下，非農就業 月變動 -2053.7 萬人、零售 年增 -21.61%、耐久財新訂單 年增 -16.01%、新屋 及 成屋銷售 年增分別為 -6.17% 及 -17.21%，經濟數據全面重挫。過去已不重要，這邊我們建議緊盯影響市場進一步預期的 2 大數據：

● ISM 製造業 & 非製造業看產業恢復— ISM 製造業新訂單 反映重啟經濟的需求，而 ISM 服務業雇用 更將反映就業市場重災區預期的恢復速度。

● 初領／連續失業 數據抓就業落底—長線能否止穩關鍵仍在就業市場，5/28 公布 最新連續數據已反轉向下，透露美國的解封已成功讓就業市場止穩，Q2 經濟最壞狀況也即將過去。

MM研究員：確立最壞狀況過後，美國仍是最強經濟體

美國正在與時間賽跑，2000 ~ 3000 萬個失業人口使經濟必須快速重啟。近期觀察在重啟後疫情仍屬可控，預期美國下半年消費將逐步回溫（儲蓄率 創高），拉長來看 Q2 將見到美國最壞的狀況，並於 Q3 開始好轉。6 月上旬主要的投資風險在於仍有新增發行債務（詳見：月報 - 美債），將一部分吸走市場流動性，但只要上述 2 大關鍵基本面數據能好轉，長線仍然是最佳經濟體。

「+0」確診助台灣內需，今年經濟優於全球！

本月台灣 景氣循環 落點維持第二象限（趨緩），為主要經濟體中唯一未落入衰退的區域。5 月疫情持續控管得宜，出現多日「0」確診，民眾也逐步走出室外，我們密切關注的外需依舊有電子／資通強勢支撐：

1）傳產貨品出口持續疲弱，電子與資通貨品仍為外需支撐

觀察台灣 4 月外銷訂單與出口基本延續上月趨勢，傳產貨品方面，訂單 與 出口 仍顯著衰退，但電子零組件與資通視聽貨品的訂單則需求強勁。

4 月電子／資通 出口 分別年增 +24.3%（前 +18.1%）、+12.9%（前 +0.21%），領先指標 4 月相關 外銷訂單 分別年增 +16.21%（前 +23.8%）、+18.6%（前 +6.9%），均呈雙位數高速成長，反映電子與資通產品需求保持熱絡，整體電子與供應鏈接單尚未出現轉折，給予占比 GDP 約 66% 的 出口 強勢支撐。

2）華為禁令加強、前往美國設廠，仍不影響台積電長期發展

我們關注的台積電近期發生兩件大事：

● 美國對華為禁令加強，台積電出貨受限，未來台積電若無法獲得美國政府允許，將無法再向華為出貨（手機占台積電營收約 15%、基地台 5%），華為亦將搶在 9 月中的新禁令生效前提前拉貨，而台積電今年 Q4 營收 將會受到衝擊。但長期來看，未來先進製程訂單缺口仍將會被其他客戶填補。

● 台積電宣布在美國亞利桑那州新建 12 吋先進晶圓廠，該廠將於 2021 年動工，於 2024 年開始量產，將採用台積電的 5 奈米製程技術生產半導體晶片，規劃月產能為 2 萬片晶圓。研究員認為此舉多為政治因素所致，第一、此廠產能較小，目前台積電 12 吋月產能約 80 萬片，此廠僅占全體 2.25%；第二、2024 年該廠量產時，5nm 已不再是最先進製程，台灣廠預計已經發展到 2nm，台積電研發重心依舊位在台灣，不影響台積電對台灣國內經濟的長期挹注。

MM研究員：台灣疫情控制得宜，為長線看好經濟體

台灣疫情嚴格管制鬆綁、內需將逐步恢復，電子／資通外銷訂單強勁成長，給予外需支撐，台灣經濟維持穩健格局，仍為全球長期值得投資經濟體。未來繼續關注「未完成訂單 - 客戶庫存」，觀察歐美新增訂單回補情況，判斷出口動能延續性。

中國後疫情時代：經濟復甦卻遇上美方施壓！

本月中國 景氣循環 落點從第三象限（衰退）往第四象限移動（復甦），中國 4 月經濟延續好轉趨勢的同時，美方卻開始加大打壓中國力度，中美衝突再次升溫，以下為M平方三大重點解析：

1）中國４月經濟延續好轉趨勢，逐步實現Ｖ型反轉預期

中國 4 月全面復工復產率達 90%，供、需兩端均繼續大幅改善，如：4 月 工業增加值 +3.9%（前 -1.1%)、固定資產投資 -2.2%（前 -10.9%）、房地產開發投資 +7%（前 1.2%）、社會消費品零售 -7.5%（前 -15.8%），可見企業生產、投資端已恢復近去年水平，雖整體消費恢復較為緩慢，但主要是被疫情管制影響，拖累 4 月 餐飲收入 -31.1%（前 -46.8%），重要的消費信心指標 - 乘用車銷量、手機銷量分別年增 -2.5%（前 -29.2%）、14.2%（前 -23.3%），均出現大幅改善。

▌ 延伸閱讀：中國後疫情時代，４月經濟加速走出衰退幽谷

2）2020 年中國政府工作報告，透漏政策僅為穩定、非強刺激

中國兩會公布全年政策的風向球 - 政府工作報告，首次未設定 GDP 目標，而是以底線思維，僅強調「保就業、保民生」具體目標。將新增就業目標自 1100 萬下調至 900 萬，失業率則自 5.5% 上調至 6%。財政、貨幣政策基本上符合市場預期下緣，也沒推出其他抗疫措施或針對中美有其他講法，全年政策主軸僅為穩定經濟基本盤，並非大水漫溉式的強刺激。

▌ 延伸閱讀：2020 年中國兩會政府工作報告，三大關鍵分析！

3）川普施壓中國動作不斷，中美衝突逐漸升溫

隨著 11 月美國總統大選近在眼前，川普激起對中衝突來吸引選票的意圖逐漸浮現。根據美國白宮 5/19 發布最新《美對中戰略方針》報告，提及：「過去 20 年對中政策失敗，意識到與美中兩國、兩種制度之間存在長期戰略競爭關係，將加大對中國施加壓力，以保護美國利益」，表明美方強硬抗中立場，美國加強實施：

● 貿易：
新增 33 個中國機構及個人，納入出口管制黑名單「實體清單」。

● 科技：
加強華為禁令限制，只要全球半導體業者若利用美國之科技生產晶片供貨華為相關企業，均須獲得美國政府批准。

● 金融：
1. 通過企業監督法案，恐讓部分中概股面臨下市危機。
2. 禁止政府退休基金投資中國股市。

● 政治：
1. 美國去年通過《香港人權與民主法案》，中國近日卻通過《香港國安法》，兩者法案互相衝突，香港再次成為市場焦點。
2. 美國對台軍售，引起中方不滿。

人民幣匯率 中間價走勢已經率先表態，創下逾 12 年新低，初見資金外流跡象。

MM研究員：用中國當作全球復甦借鏡，本身長線投資風險高

我們建議用戶在觀察中國方面，以「觀察復工後經濟數據的持續好轉」來當做「其他國家復工復產的借鏡」，目前中國經濟已逐步實現 V 型復甦預期，也顯示疫情控制的順利，其他國家也有機會朝此方向前進。

然而在長線投資上，中國政府僅求「保就業」的底線思維，也可觀察其需要保留更多財政、貨幣子彈應對川普可能帶來的衝擊，中美之間的打打停停已成常態，長線亦壓抑中國發展。

歐洲疫情大幅趨緩，德國率先走出疫情低谷！

本月歐洲 景氣循環 落點持續位於第三象限（衰退），展望歐洲疫情逐漸趨緩，市場開始關注歐洲經濟何時築底復甦，以下是M平方的最新解析：

1）歐洲疫情持續趨緩，各國解封超進度

歐洲疫情大幅趨緩，主要國家新增確診 自 5 月初萬人以上持續滑落，同時 單日死亡 也出現趨勢性下降。德、義、西等國也著眼疫情控制，紛紛加快解封時間表，目前除開放商場、工廠復工外，部分地區甚至超前開放餐廳、酒吧內用等。其中南歐國家因著眼於夏天傳統旅遊旺季，政府也預告希望能在 6 月底完成全部開放（邊境開放、沙灘等旅遊景點）。隨各國逐漸開放經濟，也反映在 蘋果移動趨勢 圖上，其中德國指標水位已接近疫情前的水準。

2）歐盟提 7500 億紓困方案，貨幣政策出現意外插曲

5/27（三）歐盟執委會提出 7,500 億紓困方案，其中 5,000 億為現金援助形式，分派給各會員國，同時財源籌措將由歐盟名義舉債（為史上首次），不過尚須經過 27 個會員國同意。其實在此前，5/18（一）法國總統馬克龍和德國總理默克爾就提出「法德倡議」，建議由歐盟執委會舉債 5,000 億歐元，成為歐元新冠債券的替代方案（coronabond），主要當作疫情後期的中長期復甦基金。可見歐盟老大哥德國態度放軟，「歐洲債務共同化」更進一步，使南歐國家災後重建看到曙光，而最大關鍵是若以歐盟名義共同舉債，利息成本將遠低於南歐國家單獨舉債。

▌ 點我回顧 ：五張圖看懂歐美解封與政策更新

貨幣政策部分，德國法院裁定歐央行的政府公債購買計劃（PSPP）越權，限期 3 個月內須提交政策的比例評估文件，否則將要求德國央行退出 PSPP 計畫，同時出售相關公債資產。德國法院此舉，使歐央行貨幣政策萌生變數，我們認為短期不至於影響目前貨幣政策運行。

▌ 建議閱讀 ：德國法院判定歐央行越權，可能停止參與購債計畫？

3）歐元區 5 月企業信心大幅回升，領先實體數據反彈

由於歐洲各政府的減災措施主要覆蓋 3 ~ 5 月，較為滯後公佈的實體數據（零售、出口 、工業生產）在近期難以看到明顯好轉，而真正值得關注的數據將以信心面數據為主。5 月歐元區 服務業 PMI 初值 28.7（前 12）回升，主要由代表企業信心的「未來產出」帶動，搭配 5 月歐元區 ZEW 經濟景氣指數 46（前 25.2）連續回升兩期，顯示整體信心面有谷底反彈趨勢。

MM研究員：歐洲疫情趨緩，好轉排序：德→法→義→西→英

歐洲疫情大幅趨緩，促進各國加快經濟解封措施，預計 7 月中前完成大部分開放。而本次疫情影響以服務業等旅遊、旅館、航空運輸為重災產業，回到疫情前水準需花上較多時間，因此相較於以旅遊為主的義大利與西班牙，德國、法國在控制與復甦的時程上更顯優勢。整體疫情好轉排序：德國→法國→義大利→西班牙→英國（防疫措施太慢）。

日本疫情趨緩，通縮問題使經濟復甦弱於他國！

本月日本 景氣循環 落點持續位於第三象限（衰退）。2020 Q1 GDP 季增年率 -3.4%（前 -7.3%）呈現技術性衰退。而歐美減災措施配合日本國內的緊急狀態宣言，仍持續衝擊日本外銷和內需，截至 5 月中，已有破百家企業宣布破產。日本何時走出自去年底開始的衰退？以下是M平方最新解析：

1）第二波疫情大幅趨緩，提早解除緊急命令

5 月日本疫情獲得控制，每日新增確診 自 500 人滑落至 100 人以內，也使首相安倍於 5/25 提前宣布終止緊急狀態宣言，商家重新恢復營業。此外日本將於 6 月中後進行擴大抗體篩檢，首波針對東京、大阪，使未來單日新增確診仍有向上風險，但我們認為使日本經濟重新封鎖的可能性極低，不必過度擔心。

2）基本面數據反映 Q2 雙位數衰退，通縮老問題再度困擾經濟

5 月服務業 PMI 25.3（前 21.5）僅微幅反彈，細項顯示訂單全面衰退，同時 4 月 消費者信心 21.6（前 30.9）消費動能因疫情衝擊家計收入而持續呈現失速狀況；外需部分則因歐美減災措施衝擊，4 月 出口 年增率 -21.9%（前 -11.7%）。綜合以上所述，搭配日本 Q2 覆蓋幾乎兩個月份的軟性封城措施，指向 Q2 GDP 仍出現大幅衰退。

而日本 4 月 核心 CPI 年增 -0.2%（前 0.4%），終結連續 3 年物價通膨正成長，通縮問題恐再壓抑內需動能，日本再度陷入通縮壓抑經濟的疑慮（消費遞延），整體經濟難以在短時間內復甦。

MM研究員：日本疫情雖然止穩，但經濟復甦落後其他國家

日央行行長黑田東彥：「日本經濟恐怕很難出現 V 型復甦」，而綜合疫情和基本面數據，Q2 大概率出現連三季衰退，同時通縮問題更一定程度影響 Q3 內需部分的經濟回補效應，疫情後期經濟的復甦恐落後大多主要國家。